Best execution

La best execution e' una delle fondamenta della direttiva Mifid.In particolare,gli intermediari dovranno esibire ai clienti una propria politica degli ordini specificando su quale piattaforme /borse intendono eseguire gli scambi;tutto questo in modo che venga garantita al cliente stesso la best execution.L'intermediario dovra' poi soddisfare i criteri qualitativi dell'ordine stesso cioe' con una best execution anche sui singoli costi di settlement,di commisssione e di tempistivita' del trade eseguito.E' intuibile che ha importanza fondamentale la trasparenza pre e post trading .Ma esiste un'eccezione in questo processo riguardante gli internalizzatori sistematici che avranno obbligo di pubblicare "quotazioni irrinunciabili"soltanto per i titoli piu' liquidi e per importi "retail"(7500 euro per azione scambiata).Per ordini superiori a tale soglia l'intermediario potra' fornire prezzi migliorativi ma a suo piacimento con l'esenzione agli obblighi di trasparenza(e in concomitanza all'ordine di un operatore "informato").

Risulta chiara la volonta' del legislatore di estendere e completare il discorso della "best execution"possibile per il cliente,ma appare nello stesso tempo,che questa globalita' inserita in un processo di vincolo giuridico iniziale(forma scritta dell'informativa al cliente comprensiva delle piattaforme/borse utilizzate)potrebbe non essere sufficente ai fini del pricing del trade concluso.

Abolizione della concentration rule

L'abolizione della concentration rule e' una delle fondamenta della normativa mifid e questo avverra' al fine di facilitare i servizi d'investimento transfrontalieri all'interno dell'Unione Europea,promuovendo una maggiore concorrenza tra le piazze finanziarie.E' un vera e propria "liberalizzazione" dei mercati finanziari che consentira' alle banche e alle altre imprese d'investimento di competere con le borse.Con l'abolizione dell'obbligo di concentrazione in borsa degli scambi sui titoli quotati,le contrattazioni potranno avvenire non solo sui mercati regolamentati,ma anche su sistemi multilaterali di contrattazione(Smn).Gli ordini dei clienti potranno anche essere eseguiti dagli intermediari direttamente sul proprio conto (internalizzatori sistematici).Alla base dell'abolizione della concentrazione ci sono due esigenze fondamentali:

-consentire,indistintamente,alla clientela retail e a quella professionale di accedere direttamente ai mercati,senza passare dagli intermediari.

-aumentare l'efficienza degli scambi mettendo in concorrenza diverse piattaforme e sistemi di contrattazione al fine ultimo di una riduzione dei costi di negoziazione.

Tuttavia bisogna considerare una prospettiva tutt'altro che remota, e cioe' la frammentazione degli scambi su uno stesso titolo con la conseguenza di flussi di liquidita' non omogenei(trasparenza)

Mercati obbligazionari e MiFid

Uno dei cardini fondamentali della direttiva MiFid e' la trasparenza pre e post negoziazione;tuttavia tutto questo e' di facile attuazione nel caso di mercati quotati(anche in concomitanza con Smn)con particolare riferimento al settore equity,mentre i mercati obbligazionari hanno problematiche diverse:

-il "mondo" obbligazionario e' estremamente variegato con strutture che sono diventate sempre piu' complesse

-la grande maggioranza delle negoziazioni aventi ad oggetto obbligazioni avviene fuori dai mercati regolamentati,anche quando i titoli sono ammessi a negoziazioni ufficiali

-mentre per i titoli negoziati sul mercato i livelli di trasparenza sono da considerarsi soddisfacenti ed il linea con il mercato azionario,per le transazioni sui mercati otc(over the counter-non quotati-)la trasparenza e' molto ridotta.

Dopo un intenso dibattito,la MiFid ha escluso il mercato obbligazionario dal suo campo di applicazione e lascia agli stati membri ogni discrezionalita' di provvedimenti.Va ricordato,tuttavia,come l'Italia sia stata una fautrice degli obblighi di trasparenza pre e post trade rimanendo cosi' all'avanguardia di un graduale processo di avvicinamento agli obiettivi originari della MiFid;un primo passo concreto verso questa direzione e' stato il "proliferare"di piattaforme multilaterali di contrattazione sui mercati obbligazionari(SSO).

Sistemi multilaterali di negoziazione (Smn)

La definizione di Smn corrisponde all'organizzazione telematica gestita da un'impresa di investimento che consente l'incontro-al suo interno e in base a regole non discrezionali- di interessi multipli di acquisto e di vendita di terzi relativi a strumenti finanziari.In base a questa definizione bisogna fare una distinzione tra passato/recente (fase pre introduzione della Mifid)e il futuro (internalizzatore e Smn).

Partiamo dalla Mifid:l'internalizzatore non e' altro che un sistema di scambi/borsa dove l'impresa di investimento si colloca ,con delle quotazioni su strumenti gia' altrove quotati ufficialmente, come controparte diretta nei confronti della propria clientela.La medesima istituzione puo' anche costituire un Smn per gestire ordini di terzi,ma in netta separazione dall'attivita'(anche organizzativa e legale)di internalizzatore.Tutte le contrattazioni(pricing)devono avvenire sempre nel rispetto della best execution da parte di ciascun intermediario.

In passato(recente fino all'applicazione della Mifid-il governo italiano ha posticipato al 31 Luglio 2007 il termine ultimo di attuazione-)la distinzione non era cosi' netta;infatti la Consob con delibera n.14035 del 17/4/2003 ha istituito l'SSO propriamente definito come "sistema di scambi organizzati"equiparandolo a una borsa valori dove avvengono le quotazioni ufficiali di strumenti finanziari ai sensi della direttiva europea 2001/34.Inoltre le quotazioni dell'SSO avvengono in forma "mista"cioe' possono essere "interni"(cosi' come l'internalizzatore della Mifid),esterni (come l'Smn della Mifid) o entrambi cioe' con l'utilizzo di quotazioni esposte da clienti terzi e la presenza simultanea di market maker a sostegno delle quotazioni(che potevano essere anche della stessa "matrice proprietaria" dell'SSO stesso).

A conclusione di tutto questo delle considarazioni pratiche:

-l'evoluzione della Mifid impone cambiamente strutturali/legali/proprietarie alle imprese di investimento .

-l'impresa di investimento che attualmente ha gia' operativo un SSO ha evidentemente un vantaggio competitivo nel campo dell'architettura tecnologica e organizzativa ai fine dell'adeguamento con nuovi network della Mifid(internalizzatori e Smn.

Internalizzatore

Per "internalizzatore"si definisce l'intermediario che esegue in modo organizzato,frequente e sistematico negoziazioni per conto proprio eseguendo gli ordini del cliente,al di fuori di un mercato regolamentato (Borsa)e di un sistema multilaterale di negoziazione.Per "negoziazione in conto proprio" si intende la contrattazione,ai fini della conclusione di operazioni riguardanti strumenti finanziari,nelle quali il negoziatore impegna posizioni proprie.Le prime considerazioni sul ruolo dell'internalizzatore portano a stabilire che per avere un vantaggio economico significativo,occorre operare su un ristretto numero di titoli molto liquidi e con un volume molto elevato.A fronte di questa ipotesi,si puo' tranquillamente affermare che tale ruolo,allo stato attuale,risulta essere un po' proibitivo per le banche e istituzioni italiane in quanto ,negli ultimi anni,la capacita' di eseguire operazioni di market making e' stata decisamente a favore di istituzioni straniere.Ma tutto questo pone le istituzionui italiane di fronte a un cambiamento strutturale importante ai fini di una espansione europea ,e potrebbe seguire la naturale evoluzione di concentrazione bancaria degli ultimi anni.