Esercitazione sulla MiFid:esempio di scheda prodotto

Una delle caratteristiche della MiFid è quella di fornire una chiara "lettura" al cliente delle caratteristiche del titolo oggetto di un eventuale acquisto.E' il famoso discorso della trasparenza e dell'informativa al cliente(in questo caso pre trade)in quanto devono essere chiaramente illustrate le caratteristiche e anche le principali componenti di rischio.A titolo esemplificativo provo a esercitarmi con dei dati che sono frutto della fantasia, ma che "simulano"una scheda prodotto fornita da un ipotetico mercato di quotazione Mtf.

Termini dell'emissione

Emittente : Total bank N.V

Settore : Bancario

Rating : Moody's :Aa2; S&P AA- ;Fitch: AA-

Codice Isin: XS00546767893

Ammontare: eur 1.000.000.000

Valuta : eur

Data di godimento: 20.11.2002

Data di scadenza : 20.11.2012

Prezzo di emissione: 99,806

Taglio minimo: eur 1.000

Modalità di rimborso: in un unica soluzione alla scadenza al prezzo pari al 100% del nominale

Cedola lorda: 3,75%

Frequenza cedola: Annuale

Data di stacco prima cedola: 20.11.2003

Base di calcolo: Act/Act

Regime fiscale: Ritenuta 12,50%

Principali mercati di negoziazione: Bonds Mtf,Borsa di Francoforte,Euronext-Amsterdam

Market maker: Banca Globale Italia, Bank Mitctet

Componenti principali di rischio

Rischio di tasso d'interesse:.........

Rischio emittente:.........................

MiFid:un aiuto per i risparmiatori?

A volte è facile interpretare uno "tsunami" di regole quale è la MiFid ,unicamente come un aggravio di costi per le istituzioni finanziarie senza considerare gli sviluppi positivi che si possono avere da questa normativa come servizio reso alla clientela.Da un'analisi più approfondita si può però trovare uno spunto favorevole e molto attuale. Partiamo da uno dei problemi più importanti dei mercati finanziari attuali e cioè la finanza creativa cioè strumenti derivati (vedi caso Banca Italease) offerti alla clientela (PMI)e strutture obbligazionarie complesse(Abs,Rmbs vedi caso mutui subprime).

Per la MiFid le imprese con fatturato inferiore ai 40 milioni di euro,bilancio sotto i 20 milioni e fondi propri che non superano i 2 milioni sono catalogate automaticamente come "investitori retail"con la conseguenza di una serie di "paletti" che impediscono la vendita "facile" da parte delle banche ai clienti stessi di prodotti strutturati. Questa è sicuramente una maggiore tutela per il cliente,ma esiste la possibilità,su richiesta specifica del cliente stesso, di passare a una categoria più evoluta(professionale)con meno restrizioni in termini di facoltà di investimento. In realtà il problema si esaurisce(e non è poco) nell'etica di vendita del consulente/professionista/promotore nei confronti del cliente stesso;più il consulente "spinge" verso un investimento "allettante" più il cliente,attratto da facili guadagni(che per definizione NON esistono)investe senza verificare bene il rischio della proposta finanziaria. Si possono fare due ulteriori obiezioni: il "caso Italease" coinvolgeva clienti come aziende con fatturato molto elevato e quindi già "informate" e nel caso dei mutui subprime ,il fenomeno ha coinvolto principalmente i desk proprietari delle banche e non la clientela al dettaglio. Sulla prima obiezione c'e poco da dire....mentre il caso dei mutui ha coinvolto i clienti che avevano acquistato fondi comuni di investimento della categoria liquidità che erano esposti come investimento a obbligazioni derivanti dalla cartolarizzazione dei mutui subprime.; questo problema è più complesso perchè coinvolge anche le varie autority che hanno permesso un inserimento di tali prodotti in fondi che tradizionalmente dovrebbero essere "tranquilli".Penso che la risoluzione più semplice sia dettata da un consiglio di "vecchia data" per i risparmiatori:è praticamente impossibile,per esmpio, che un fondo di liquidità possa rendere il 10%(in euro)quando i tassi sono al 4%.La domanda che si dovrebbe SEMPRE porre il cliente è la seguente:come fà a rendere così tanto?Fermo restando che di "geni" della finanza ce ne sono pochi e sopratutto NON fanno beneficenza al pubblico questo 10% DEVE suonare come "campanello di allarme" per un investimento che nasconde insidie e "trabocchetti"!!!

Recepimento MiFid

Il preconsiglio dei ministri del 28 agosto sancirà presumibilmente il recepimento della direttiva MiFid da parte del governo italiano. Il testo del provvedimento arriva alla fine di un lungo e travagliato percorso e segue l'ammonimento della Commissione Europea (fine giugno) di una eventuale procedura di infrazione in caso di non recepimento nell'arco di due mesi(scadenza fine agosto).In contrapposizione le associazioni italiane di categoria premono invece per un allungamento dei termini di adeguamento italiano al fine di favorire le istituzioni nazionali(sul fronte dell'adeguamento funzionale).

Penso proprio che la traslazione dei tempi di recepimento della MiFid e del termine stesso NON avverrà e saremo tutti costretti ad affrettare il nostro rientro dalle vacanze(anche "mentale")al fine di adeguare prontamente i processi organizzativi e operativi delle istituzioni finanziarie che ci riguardano perchè oramai il 1 Novembre 2007 si avvicina ....

Vigilanza Banca d'Italia e MiFid

Particolarmente interessante è la notizia di questi giorni che Banca d'Italia,nell'ambito di una riorganizzazione del settore Vigilanza, ha istituito una nuova divisione denominata "banche-clienti"; quello che risulta evidente è la maggiore attenzione dell'autority ai temi riguardanti l'educazione finanziaria nei confronti del pubblico e in maniera specifica i rapporti tra istituti di credito e clientela stessa. Nella fattispecie questo nuova metodologia di "approccio preventivo" adottata da Banca d'Italia,è la logica conseguenza della direttiva MiFid che prevede, in maniera chiara e specifica, che le aziende di credito si facciano carico di una informazione il più possibile completa nei confronti della clientela.

Mutui subprime,Abs,Cds,CDO....e la MiFid

L'accostameno è azzardato, ma si sà l'estate è "foriera" di idee strane e di mercati altrettanto imprevedibili. Non altrettanto si può dire della crisi americana sui mutui subprime che si stà espandendo su tutte le borse mondiali; già a febbraio la crisi era nota ed altrettanto improbabili erano gli "spread" risicati degli bond speculativi nei confronti dei corrispondenti titoli di stato.Non è compito di questo blog fare "dietrologia" sterile sulle crisi dei mercati finanziari nè trovare soluzioni immediate, ma credo sia possibile usare un pò di fantasia per cercare di trovare delle soluzioni all'interno della MiFid (o almeno "stimolare" il dibattito tra operatori). Ci provo: è azzardato ipotizzare la creazione di outsiders finanziari di un Mtf dedicato ai bond ad alto rendimento o agli Abs,Cds,CDO? Cosa comporterebbe un mercato di tale portata? Alla risoluzione del problema della liquidità su tali strumenti che stà "falcidiando" le quotazioni di tali strumenti(e dei fondi collegati ad essi).Ma il problema non è di semplice soluzione infatti noi tutti operatori e traders conosciamo le difficoltà di "fare posizione" su titoli pericolosi e non molti sono disposti a farlo( e difficilmente in Italia). Bisognerebbe coinvolgere nuovi "attori" come hedge funds, grosse case di invistimento cioè cercare di "istituzionalizzare" tutti i "falchi" della finanza e questo NON è per niente semplice. Certo se fossi un hedge fund manager sarei "stimolato"nel fare trading direttamente(magari in forma anonima)su un Mtf di cui sarei pure azionista per il quale finalmente potrei fare ricavi(si spera) sia dal trading sia dall'intermediazione sui flussi di ordini!!!

Il dibattito è aperto......

La funzione "Market Supervision" nella MiFid

La funzione di Market Supervision all’interno d un SSO (e di un futuro Mtf) ricopre un ruolo fondamentale ,ma alla gran parte del pubblico,ancora non sufficientemente chiaro;la motivazione è nell’esiguità di posizioni attualmente preposte in Italia(Borsa Italia,Tlx,Retlots).La funzione è il “fulcro” dell’attività di negoziazione e sicuramente subirà un incremento di “popolarità” con l’avvento della MiFid. L’attività si esplica sinteticamente nelle seguenti funzioni:
-svolgimento delle funzioni di ammissione,sospensione e esclusione degli intermediari, dei market maker e degli strumenti finanziari
-controllo dei documenti di quotazione (prospetto,offering circular)in particolare della verifica dell’inesistenza di clausule che limitano la piena circolarità del titolo tramite informazioni dagli infoproviders e dalle clearing houses
-verifica della congruità delle schede prodotto
-ricezione delle domande di ammissione di strumenti finanziari e procedura di ammissione o di rifiuto degli stessi con eventuali comunicazioni ai richiedenti
-ricezione delle domande di ammissioni di nuovi market makers e procedura di ammissione degli stessi al mercato stesso
-vigilanza sul mercato e eventuali esclusioni di strumenti finanziari e/o market makers per violazione del regolamento
-segnalazione alle autorità di vigilanza di ammissione strumenti finanziari o esclusione.

Si alla proroga MiFid?Un caso italiano....

Ho voluto immaginare questa notizia di stamane con il simbolo dell'euro, in quanto è la conferma di quanto succede in Italia a livello di "NONuniformità" di vedute con gli altri stati membri . Il precedente articolo era "focalizzato" sul parere dei rappresentanti di Consob in audizione alla commissione Finanze della camera circa la priorità di un puntuale recepimento della MiFid(1 Novembre 2007). A fronte di questa dichiarazione si "sovrapponeva" il parere di Assosim di estensione della fase transitoria per quanto riguarda la contrattualistica(adeguamento alla MiFid) in essere agli intermediari. E' notizia odierna che la commisssione Finanze ha chiesto al Governo un periodo transitorio più lungo per l'adeguamento "amministrativo" in particolare con la proposta di concedere un "lasso temporale" di nove mesi dopo l'approvazione del decreto il quale potrebbe essere già approvato in via definitiva con la riunione del consiglio dei ministri di venerdì prossimo. Onestamente si può tranquillamente dichiarare che se la proposta venisse accettata, sarebbe una "boccata d'ossigeno" per gli intermediari; altrettanto chiaramente ,a mio modesto parere, si può evidenzare il "cronico"ritardo italico nel recepire norme nel suo insieme in tempo utile o almeno alla pari con gli altri paesi. Come già evidenziato parecchie volte, questo non fà altro che peggiorare il nostro vantaggio competitivo rispetto ai nostri diretti concorrenti con il fondato rischio di ulteriori posizioni nel business finanziario.

Niente deroghe per la Mifid: 1 Novembre

Era chiaro: nessuna deroga alla data di partenza della Mifid cioè 1 novembre 2007. La priorità temporale è stata ribadita dai rappresentanti Consob in audizione alla Commissione Finanze della Camera come imprescindibile in un processo di armonizzazione finanziaria europea. E' importante, a tale fine,che l'esito delle consultazioni pubblico dei regolamenti Consob ,si esaurisca in tempo utile (15 settembre). Il "conto alla rovescia" è avviato, ma proprio ieri in analoga ,ma separata audizione alla Camera i rappresentanti di Assosim hanno sollevato due importanti problemi nell'ambito del recepimento della Mifid:

-l'inversione dell'onere della prova,secondo Mifid a carico degli intermediari, nelle controversie con gli investitori ;questo potrebbe innescare cause da parte dei clienti senza dover provare gli elementi a fondamento della stessa.Questo rischio repurtazionale potrebbe riperquotersi sulla stabilità delle strutture nazionali di investimento

-l'eliminazione della tassa sui contratti fuori borsa che discriminerebbe le sedi di negoziazione differenti dai mercati regolamentati(Mtf internalizzatori)

Rimane un ultimo periodo di "respiro" al fine del recepimento effettivo della normativa;la direttiva concede agli intermediari 9 mesi dalla data d'inizio della Mifid per l'adeguamento dei contratti e la produzione di documentazione per cui la data finale e improrogabile sarà quella del 31 marzo 2008. Una cosa è certa;non bisogna lasciarsi fuorviare da questa "pseudo proroga" tecnica perchè gli operatori esteri ,da indiscrezioni, sono già pronti all'ingresso del 1 novembre e il rischio competitivo per le aziende nazionali è molto concreto.

Documento di consultazione Consob sulla Mifid

Venerdì 20 luglio è stato un giorno importante verso il cammino di avvicinamento alla Mifid;infatti il regolatore nazionale(Consob) ha pubblicato due documenti di consultazione contenenti una parte delle regole di recepimento della direttiva stessa. Le novità sono molte ma la più"eclatante" ,anche se parzialmente attesa ,riguarda l'estensione,anche se parziale, della trasparenza pre e post trade dei mercati obbligazionari così come lo è gia sui mercati azionari. Questa importante novità segna una differenzazione rispetto agli altri paesi comunitari ,ma segue la logica di un mercato italiano molto esteso e già ben regolamentato(MOT,Tlx).Era difficile aspettarsi un ritorno al passato con una diminuzione di trasparenza, ma comunque è stato un atto importante del regolatore nazionale nei confronti dei risparmiatori italiani. Da questa situazione potrebbero "muoversi" strategie importanti nel campo della negoziazione titoli obbligazionari con l'allargamento di nuove venues(Mtf) di derivazione italiana. Un altro punto particolarmente importante è stato quello riguardante gli inducements(incentivi) dei quali ampliamente trattati dal blog e dalla newsletter.La Consob ha mantenuto la struttura originale della direttiva, ma in una nota di commento ha suggerito in maniera chiara la tesi della forma di distribuzione dell'"architettura aperta" motivandola con "la qualità del servizio aumenta se il distributore si impegna contrattualmente nei confronti del cliente con una scelta di un più ampio set di prodotti disponibili sul mercato"(architettura aperta) "o nella assistenza post vendita"(consulenza); un "passaggio" chiaro e esemplificativo di come si evolverà l'industria della distribuzione del risparmio gestito in Italia.

Compliance nella Mifid- Esempio

Riprendiamo ,per un momento, i concetti fondamentali che chiariscono la funzione Compliance all'interno della Mifid.

La funzione di "controllo della conformità" deve avere le seguenti caratteristiche (art. 6,comma 3):deve disporre dell'autorità,delle risorse e delle competenze necessarie ed avere adeguato accesso alle informazioni pertinenti;deve esserne nominato un responsabile;deve esserne garantita l'obiettività. I compiti: controllare e valutare l'adeguatezza e l'efficacia delle misure e delle misure e delle procedure messe in atto dall'impresa di investimento e delle misure adottate per rimediare a eventuali carenze negli obblighi suddetti,controllo generale della conformità alle norme nella totale indipendenza.

Ora riprenderei un paragrafo di articolo recentissimo .....Corriere della Sera:

"Tra le principali riserve di Bankitalia ci sarebbero quelle relative alla mancanza di controlli interni e di una struttura di risk management adeguata per una banca..." ... si parla del "caso Banca Italease".

Il punto è a parere mio questo: il caso Italease è soltanto e purtroppo l'ultimo di una lunga serie dove le strutture di controllo esistevano ma non hanno funzionato.Proviamo ora a riassumere le responsabilità organiche e le motivazioni,che si suppongono ,non hanno funzionato.

Risk management(????), auditing interno(???), società di revisione esterna (??????); la domanda a questo punto sorge spontanea: ma una funzione di compliance interna a una banca avrebbe potuto in qualche modo scongiurare una totale NON conformità alle norme?Qual'è il grado di indipendenza rispetto alle gerarchie interne?In ogni caso la funzione di compliance deve riferire all'amministratore delegato o a chi per esso e anche se dotata di autonomia comunque il tutto si può"incagliare" da qualche parte...(per i "malpensanti"). Non sarebbe meglio già definire un'autonomia funzionale terza della funzione di Compliance(già contemplata per le strutture bancarie minori) per esempio di un'associazione di categoria(bancaria) o a capo della capogruppo bancaria? La paura di un rischio reputazionale a "macchia d'olio" non porterebbe a un eventuale e più tempestiva denuncia di pericolose carenze funzionali? Spero di avere "solleticato" il vostro interesse e la voglia di commentare queste ipotesi.....

Inducement e collocamenti obbligazionari

La nuova direttiva Mifid con riferimento all'inducement,cioè gli incentivi pagati all'intermediario da un soggetto diverso dal cliente, pone dei seri interrogativi sull'operatività dei collocamenti(in particolare modo obbligazionari)e le loro implicazioni "a cascata" sulle gestioni e negoziazione titoli.Facciamo un esempio:

ATTUALMENTE(pre Mifid) un collocamento di un titolo obbligazionario o simile(famosi certificates) rende in termini di commisssioni di collocamento dal soggetto "collocatore" al venditore(banca o sim) una percentuale dal 3% in giù a seconda della struttura sottostante. E' facilmente intuibile che tali commissioni sono diventate fondamentali sotto il profilo economico delle strutture di investimento e si "ribaltano" negativamente sul pricing futuro del cliente.In parole povere la clientela dovrà aspettare un certo periodo di tempo per vedere recuperata il "gap" negativo iniziale dei tre o meno punti percentuali;se è fortunata(la clientela) dall'avverarsi della propria scommessa finanziaria tale tempo diminuirà.

IN FUTURO la Mifid interpreta che le commissioni percepite dall'intermediario" fuori" dalla relazione con il cliente DEVONO essere espressamente comunicate al cliente stesso e DEVONO migliorare il servizio reso.In caso contrario saranno vietate. Già il fatto della pubblicazione dovrebbe portare a una riduzione di comportamento perchè potrebbe rivelarsi un danno d'immagine dell'investitore nei confronti del cliente stesso.E' chiaro il messaggio del legislatore:si costringe l'intermediario a una maggiore trasparenza iniziale di comportamento tale da prevenire (dopo) situazioni che possano pregiudicare il risultato dell'investimento finale del cliente(che difficilmente recepisce immediatamente cosa stà acquistando).

Gestioni patrimoniali e Mifid

Tra le novità apportate recentemente dal decreto legge di recepimento della Mifid e di modifica del Tuf,ricopre particolare importanta la materia "gestioni di portafogli": a livello di descrizione è stata cancellata la differenzazione tra gestione di portafogli individuali e collettivi e ,art.24 del "nuovo" Tuf, è stata eliminata la necessarietà della forma scritta per la redazione di un contratto di gestione!.Tutto questo appare un pò strano ,anche se la "deregulation" della Mifid è evidente, in quanto immagino una "confusione" per gli operatori finanziari all'atto della stipula,anche verbale, del contratto stesso. Forse "vige" una forma post contrattuale di silenzio assenso nel caso del cliente che riceve successivamente rendiconti di gestione(che rimangono ovviamente obbligatori e più dettagliati rispetto al passato) e non si oppone rendendo "tacita" l'accettazione della gestione stessa. Il punto sicuramente più difficile riguarda la gestione in fondi: per norme di conflitto di interessi, best execution, retrocessioni delle società di gestione-sgr-alle stesse sim/banche di gestione diventa tutto un pò più complicato; superata il "nodo" iniziale che sembrava vietare ogni forma di retrocessione, diventa comunque importante selezionare le "case prodotto" di fondi in base a molti criteri cioè sicuramente qualitativi (performance passate), ma anche in termini di costi. Risulta superabile un discorso di caricamento commissioniale forse "intraprendendo" una delle poche strade concesse dalla Mifid cioè l'attività di consulenza in quanto potrebbe essere un valore aggiunto che và a sopperire un minor guadagno in termini commisssionali delle gestioni(minor introito derivante da politiche meno aggressive in termine di ritorno commisssionale dai fondi sottostanti in quanto vengono selezionati NON per motivazioni prettamente commerciali ma di costi/rendimenti per il cliente). Anche per il gestore stesso vige il discorso di execution policy degli ordini e di revisione post di garanzia di esecuzione migliore del broker scelto. Rimane una considerazione da fare:nella gestione patrimoniale in fondi, una banca che svolga attività di distribuzione o assemblaggio di prodotti di risparmio gestito potrebbe essere penalizzata dalla Mifid stessa.

Mifid e opportunità di business

Il passaporto unico "apre" la negoziazione di strumenti finanziari a operatori locali(in ambito comunitario) e crea opportunità di business e di concorrenza tra trading venues. Con riferimento all'allegato 1 (elenco dei servizi delle attività e degli strumenti finanziari)sezione C(strumenti finanziari) riportiamo testualmente la classificazione completa di tali prodotti :valori mobiliari,strumenti di mercato monetario,quote di organismi di investimento collettivo,derivati,opzioni,indici,valute,futures,swaps,contratti finanziari con trasferimento di rischio di credito,contratti finanziari differenziali,contratti su variazione climatiche e molti altri.
Questa spiegazione "accademica",nel giorno dopo dell'approvazione(finalmente) da parte del consiglio dei ministri del decreto legge di recepimento della Mifid, impone una spiegazione su quello che potrebbe avvenire dal 1 Novembre 2007;molti "outsiders" esteri potrebbero operare sul territorio italiano(e viceversa) previa segnalazione all'autority del paese di origine e autorizzazione (semi implicita)di quello "ospitante". Potremmo immaginare per esempio una "spred betting company" inglese approfittare della Mifid per operare(online) anche su territorio italiano senza necessità di avere una branch in loco. Oppure una sim online italiana potrebbe operare per esempio in Germania (dove c'è una forte componente italiana) nella contrattazione e consulenza su azioni italiane. E' uno scenario verosimile? Teoricamente si, ma aspettiamo i regolamenti attuativi della Consob per avere maggiore chiarezza(con fiduciosa speranza).

Mifid e diritti delle imprese di investimento

L’articolo 31 della Mifid cita testualmente “Libertà di prestare servizi e di esercitare attività di investimento”; in pratica gli Stati Membri assicurano che qualsiasi impresa di investimento autorizzata e sottoposta alla vigilanza delle autorità competenti di un altro stato membro possa liberamente prestare servizi e/o svolgere attività purché tali servizi siano coperti dall’autorizzazione.
Importante è la conseguenza di tale norma: un’ impresa di investimento che desideri prestare servizi o esercitare attività sul territorio di un altro stato membro per la prima volta deve comunicare preventivamente le seguenti informazioni all’autorità del suo stato d’origine.In particolare deve specificare:
-lo stato membro nel quale intende operare
-un programma di attività che indichi in particolare i servizi che intende prestare.
Identico “iter” autorizzativo ,completo però di indirizzo dello stato membro in cui si vuole operare e delle persone responsabili della gestione della succursale, è valido nel caso di stabilimento permanente di succursali estere(art. 32). Questa breve digressione normativa è esemplificativa del concetto di single passport tanto caro ai legislatori comunitari nell’ambito del vero “spirito” della Mifid cioè unico passaporto alle contrattazioni negli stati membri,cooperazione ispettiva e di vigilanza tra autorità,possibilità per la clientela di usufruire di servizi più completi,concorrenziali e meno onerosi.

Mtf italiani nella Mifid- regolamenti

Tra varie indiscrezioni giornalistiche, appare significativo riassumere quello che potrebbe essere l’aspetto definitivo del regolamento attuativo delle autorità italiane Mifid riguardante gli Mtf (sistemi multilaterali di negoziazione). In particolare , all’atto della costituzione di un Mtf, i partecipanti stessi devono comunicare a Consob, la compagine azionaria e l’autorità stessa ha tempo 90 giorni dalla comunicazione per opporsi a eventuali soggetti azionisti che possono pregiudicare il corretto funzionamento del mercato. E’ importante ricordare che Consob si occuperà di trasparenza,correttezza di comportamento,vigilanza nei servizi di investimento e controllo su incentivi(fondi)e conflitti di interessi. Banca d’Italia sarà preposta alla idoneità organizzativa dei soggetti e a tutti gli aspetti amministrativi e contabili. Sempre riguardo al funzionamento degli Mtf la Consob deciderà sull’ammissione e sospensione di strumenti finanziari negoziati sugli Mtf multilaterali.Altrettanto importante sarà il ruolo di controllo che la Consob eserciterà sulla trasparenza pre e post negoziazione ,e a tal riguardo, verrà comunicato un regolamento “ad hoc” tale a facilitare il consolidamento delle informazioni pubbliche pre e post trade e a eliminare eventuali ostacoli che ne impediscano l’informazione “capillare” al pubblico.

Mifid e i risparmiatori- La class action

In fondo ce lo potevamo aspettare......anche la class action è inclusa nella Mifid.Dalle prime anticipazioni sul recepimento della normativa Mifid da parte del Tesoro si può "estrapolare" il seguente concetto:

"Le associazioni dei consumatori sono legittimate ad agire per la tutela degli interessi collettivi degli investitori connessi alla prestazione di servizi e attività di investimento,servizi accessori e di gestione collettiva del risparmio".

Mi è un pò difficile affrontare l'argomento in quanto operatore del settore e allo stesso tempo consumatore, anche se per la categoria Mifid potrei essere catalogato tra investitori professionali. Partendo da questa ultima considerazione vorrei fare il punto della situazione: la Mifid impone ,come già affrontato sul blog/newsletter,dei "paletti" più precisi circa la classificazione della clientela proprio per definire "a monte" del processo di investimento le responsabilità dell'impresa bancaria nella determinazione del tipo di cliente; a parere mio questa NON è una rigidità burocratica fine a se stessa ,ma un modo per tutelare consapevolmente ambedue le parti cioè "io impresa di investimento classifico il signor Rossi come cliente retail con propensione di investimento a basso rischio perciò NON potrò offrirgli servizi di investimento speculativi o quant'altro e sarà a mio rischio e pericolo; io signor Rossi se insisto nel voler acquistare strumenti speculativi anche se non sono esperto lo faccio a mio rischio e pericolo in quanto sono stato avvertito e debitamente classificato come investitore NON esperto e NON professionale(e lo DEVO scrivere o farmi riclassificare diversamente). A questo punto la class action può essere introdotta come giusto arbitrato collettivo (vedi esempio americano-anche se talvolta usato in maniera spropositata-) e meno costoso della causa individuale, ma penso che con una politica aziendale (delle imprese di investimento) di corretta predisposizione, e di educazione dei propri dipendenti preposti all'intervista della clientela, dei test di adeguatezza e appropriatezza si possano evitare in futuro numerosi problemi riscontrati per esempio in Italia in un recente passato(vedi Argentina,Cirio-il caso Parmalat è più complicato-).

London Stock Exchange e Borsa Italiana-allenza per la Mifid

L'alleanza tra Borsa Italiana e LSE crea i presupposti per una competizione sempre più "serrata" tra mercati regolamentati e futuri Mtf(Torquoise). E' opprtuno portare qualche numero ,come già ,per onor di cronaca, illustrato da qualche autorevole quotidiano:

- capitalizzazione complessiva 5,6 miliardi di euro

-3.571 società quotate

-una piattaforma di trading integrato (quella nuovissima della LSE)

-mini borse per Pmi (Aim inglese+Expandi italiano+Mac italiano)

-il 40% dei volumi attuali di borsa italia sono di provenienza "estera"

-costo di trading+post trading unitario per contrattazione su Borsa Italia= 1 euro

-costo di trading+post trading unitario per contrattazione su Lse=2,5 euro

Da questi ultimi due numeri potrebbe sembrare uno svantaggio competitivo l'unificazione dei costi per un utente italiano con un eventuale livellamento al rialzo dei costi globali.Ma la mia idea è che una maggiore apertura delle contrattazioni di azioni italiane su un circuito fondamentale come quello inglese potrebbe favorire la presenza di nuovi investitori (tipo pension funds inglesi e americani-anche se attualmente la loro presenza c'è già).Inoltre "resta da giocare" anche la questione Mts che risentirà necessariamente ,a livello di management,di un cambio di poltrone determinato dalle nuove compagini azionarie.Anche in questo caso possiamo tranquillamente affermare che la Mifid NON lascerà indifferenti gli operatori finanziari (non a caso si parla di "tsunami" di regole).

Mifid e conflitto di interessi

L'articolo 18 della direttiva 2004/39/CE (Mifid) è ,a mio parere, uno dei punti più importanti e più difficili da superare. La materia è stata ampiamente discussa anche negli anni passati e la precedente normativa sul "market abuse" sui mercati non ha in ogni caso tolto ogni dubbio in ordine al conflitto di interessi che può insorgere,all'interno dell'impresa di investimento, tra dirigenti,dipendenti e i clienti al momento della prestazione di un servizio di investimento o accessorio. E' altresì fuori di dubbio, che il pericolo maggiore ,è quello nel quale l'impresa di investimento possa nuocere direttamente all'interesse del cliente stesso nell'ambito della prestazione del servizio. Faccio un esempio che fino a oggi è stato sottovalutato:

la banca X vende al cliente Guido Rossi fondi azionari della sgr y(che è detenuta al 100% dalla banca x) che hanno reso su base annuale il 7%.Sul mercato esistono fondi z azionari della stessa categoria che ogni anno hanno reso l'1% in più di y (perchè il gestore è più bravo). Il cliente apparentemente NON subisce un danno ,ma è evidente il conflitto di interessi "strisciante" che si è creato per una consulenza di tipo NON oggettivo ,ma bensì soggettivo(per "ordini" di scuderia).

La Mifid impone dei criteri di esecuzione precisi nei quali le imprese devono definire pre trade misure tali da gestire,prevenire e divulgare il conflitto di interessi e stabilire criteri per determinare i tipi di conflitto di interesse la cui esistenza potrebbe ledere i clienti stessi.

Mi sembra un passo necessario ,ma non sufficente per risolvere il conflitto di interesse; è fondamentale ,ai fini della best execution( un buon passo ai fini della "migliore esecuzione generale per il cliente"), il rispetto di una buona e corretta compilazione di una execution policy per il cliente (esente da "palesi" conflitti di interesse per esempio tra banca e negoziatore).

Mifid- Adeguatezza e Appropriatezza parte 2

E' importante dare una panoramica sintetica di cosa si intende per test di adeguatezza e per test di appropriatezza.

Adeguatezza

Il test si basa su tre principi fondamentali sui quali verranno "calibrate" le singole domande:- obiettivi di investimento- il riferimento temporale dell'investimento,la propensione al rischio e la finalità dell'investimento stesso(es.preservare il patrimonio etc.). -situazione finanziaria- il riferimento è all'acquisizione di informazioni sul reddito sia la fonte sia la consistenza;accertamento della capacità del cliente di produrre perdite e quanto possono incidere sulle sue capacità finanziarie globali.-conoscenza e esperienza- le informazioni riguardano il livello di conoscenza del cliente riguardo i vari strumenti finanziari;si chiede anche il livello di istruzione e la sua professione attuale.

La novità è che nel caso di rifiuto di dare informazioni(su tutto il test)l'impresa di investimento non potrà erogare i servizi di consulenza e/o gestione del portafoglio (al contrario di quanto accadeva nel vecchio TUF).

Appropriatezza

Il test ha la finalità di verificare che i servizi prestati al cliente siano appropriati, cioè se il cliente è in grado di comprendere i rischi che i servizi di investimento offerti. C'è una notevole similitudine con le domande incluse nel test di adeguatezza nel campo conoscenza e esperienza. La grossa diversità rispetto al test di adeguatezza è che nell'eventuale rifiuto di dare informazioni da parte del cliente,per quanto riguarda il test di appropriatezza,l'impresa potrà comunque prestare il servizio.

Execution Only

Esiste una terza possibilità che esula ed esclude il test sia di adeguatezza e appropriatezza cioè nel caso in cui il cliente:-opera nella fattispecie di servizi execution only solo nel caso di strumenti non complessi;la richiesta di una tale prestazione di servizi deve partire dal cliente;l'impresa deve comunque avvertire il cliente che non stà verificando l'appropriatezza;la banca rispetta gli obblighi di gestione dei conflitti di interessi.

Mifid- Adeguatezza e Appropriatezza parte 1

E' fondamentale fare il punto della situazione su quello che è il "dogma" fondamentale della Mifid e cioè la garanzia delle operazioni finanziarie della clientela e la loro classificazione. Come si vede dall'immagine, è giusto porre dei "paletti" alla famosa stretta di mano tra cliente e impresa finanziaria che risulta oramai superata; bisogna dare la possibilità alle due categorie di essere entrambe tutelate. Come si può fare questo? Con una normativa seria, rigorosa nel principio ma non ingombrante amministrativamente parlando.La Mifid impone una nuova classificazione della clientela cioè in cliente al dettaglio, professionali e una terza categoria in controparti qualificate.Interessante in questa classificazione è la possibilità(tramite "ascensori")di classificare il singolo cliente in base all'esperienza e alla necessità di ogni singola tipologia di strumento finanziario(es. il cliente Mario Rossi può essere un cliente al dettaglio per i titoli azionari,ma cliente professionale per quelli obbligazionari)Non mi dilungherei nelle singole spiegazioni (la normativa è ampiamente chiara e la si può trovare in rete...comunque se avete delle domande interagite pure con me tramite il blog).Interessante esporre il modo nel quale la direttiva utilizza come strumento di protezione la trasmissione al cliente di una serie di informazioni,necessarie per comprendere il profilo di rischio delle operazioni poste in essere.Questo requisito trova seguito in due distinti obblighi: l'adeguatezza e l'appropriatezza. Le società di investimento dovranno verificare tramite test che i servizi prestati siano idonei.L'applicazione dell'obbligo di Adeguatezza e Appropriatezza dipenderà dalla tipologia di servizio che l'impresa fornirà al cliente.Nello specifico si procederà al test di adeguatezza in caso di fornitura di servizi di consulenza e/o gestione di portafoglio.Si procederà nel test di Appropriatezza per la fornitura dei servizi di negoziazione,raccolta e trasmissione ordini, nonchè di strumenti finanziari. E' possibile fornire un servizio di pura execution only per i quali NON è prevista la verifica del test di appropriatezza con delle limitazioni: i servizi di execution only possono essere prestati solo in relazione a strumenti non complessi;la richiesta deve partire dal cliente.Mi addentrerò nella spiegazione del test di adeguatezza e quello di appropriatezza alla prossima puntata!(preferisco far "assimilare" i concetti-un pò "pesanti"- e poi dilungarmi successivamente nell'ulteriore spiegazione).

Mifid e analisi finanziaria

La Mifid apporta una novità importante in merito all'attività di analisi finanziaria infatti nell'elenco dei servizi delle attività e degli strumenti finanziari,sezione B in capo ai "servizi accessori" (5) vi trova enunciato tra questa "tipologia" di strumenti finanziari o equiparabili ,"ricerca in materia di investimenti e analisi finanziaria o altre forme di raccomandazione generale riguardanti le operazioni relative a strumenti finanziari".

Prendendo spunto dalla Mifid, l'Aiaf(associazione italiana analisti finanziari) ha sollecitato Consob nell'inserimento dei regolamenti attuativi della Mifid stessa la figura dell'analista finanziario e la sua certificazione professionale ( meccanismi chiari per il riconoscimento e l'accesso alla professione).Tutto questo per superare la dicitura del Tuf(art.114) :"soggetto che produce o diffonde ricerche e valutazioni sugli strumenti finanziari".E' stato altrettanto chiaramente specificato dagli organi competenti che l'attività puramente giornalistica /finanziaria non rientra in questo "perimetro" di attuazione ed è autoregolamentata da codice deontologico professionale.

Mifid e fondi

La direttiva Mifid, ha vietato esplicitamente la retrocessione delle commisssioni se non comunicate all'investitore, e se non funzionali ad accrescere la qualità del servizio fornito al cliente. Questa prima stesura aveva allarmato, e non poco, l'industria del risparmio gestito in quanto introduceva un concetto,non molto chiaro, di "proporzionalità"di retrocessioni dei fornitori di prodotto delle commisssioni d'ingresso ai propri clienti. Per fortuna il Cesr,comitato dei regulator europei sui mercati finanziari, ha chiarito ,come da sue competenze, il discorso delle retrocessioni di vendita: le raccomandazioni finali consentono ai fornitori di prodotto di risparmio gestito di retrocedere una quota delle commissioni pagate dai clienti alla rete che colloca quei prodotti senza assogettare i pagamentie a un criterio di proporzionalità. Vengono però introdotti dei divieti per esempio i gestori non potranno accettare commisssioni dai broker se gli incentivi, non saranno a loro volta "riversati" agli investitori finali. E' importante però segnalare, che per ora, NON sono stati inclusi nel campo dell'esenzione dal criterio di proporzionalità delle retrocessioni ,altre categorie importantissime di prodotti quali le polizze vita e le obbligazioni strutturate. E' un ritardo normativo che dovrà essere necessariamente colmato pena la perdita di convenienza/competitività per gli intermediari.

Mifid e transaction reporting

La Mifid introduce alcuni aspetti innovativi sotto l'aspetto della reportistica post-trading in particolare:

-le imprese di investimento devono comunicare all'autorità competente del proprio paese d'origine,il più velocemente possibile, i dettagli delle operazioni che hanno effettuato su strumenti finanziari ammessi alla negoziazione in un mercato europeo e anche per le operazioni fuori mercato.

-le informazioni possono avvenire tramite diversi canali e cioè una comunicazione diretta dall'impresa di investimento all'autorità competente;una comunicazione di un soggetto terzo che agisce per conto dell'impresa di investimento;un sistema di confronto degli ordini e di notifica approvato dall'autorità competente(trade matching system);il mercato regolamentato o Mtf presso il quale si è conclusa l'operazione.

Per quanto riguarda i metodi e le procedure si è stabilito(art.12 del regolamento Ce direttiva 2004)che le comunicazioni delle operazioni relative a strumenti finanziari siano effettuate in formato elettronico con garanzie precise in termini di sicurezza e riservatezza delle comunicazioni ,di misure di autenticazione firme e di misure precauzionali di back up in caso di guasti.La Consob con comunicazione in data 24 maggio 2007 , vuole "censire" i sistemi di confronto e di notifica degli ordini tramite un elenco dei suddetti canali che dovranno superare test di verifica funzionale da parte dell'autorità stessa.Le informazioni ,relative a varie funzionalità di tali sistemi di notifica, dovranno pervenire entro e non oltre il 20 di giugno p.v .

E', finalmente, il primo step ufficiale(e pratico) delle autorità competenti al fine del recepimento della Mifid !

Mifid e Compliance

Il concetto di "Compliance" è stato introdotto nei servizi di investimento con la normativa in materia bancaria di Basilea2. Di seguito la normativa Mifid ha ampliato il concetto che è diventato imprescindibile al recepimento della normativa stessa. Proviamo ad approfondire la spiegazione del termine compliance e cioè e' definita così la funzione di conformità alle norme nei termini di creazione di valore aziendale, conseguibile attraverso il rafforzamento e la preservazione del buon nome dell'impresa di investimento e della fiducia del pubblico nella sua correttezza operativa e gestionale. Con riferimento agli adempimenti che la funzione di conformità è chiamata a svolgere si evince che è,in sintesi,la verifica dell'efficacia degli adeguamenti organizzativi (strutture,processi,procedure, anche operativi e commerciali)suggeriti per la prevenzione del rischio di conformità. E' chiaro che la funzione di compliance lavorerà non solo a quei presidi organizzativi a valle di eventuali malfunzionamenti o carenze, ma anche su tutti i meccanismi "storici" dell'azienda che implicano profili di conformità. E' altrettanto chiaro che la funzione di compliance e Internal audit possono creare,in aziende medio piccole, delle sovrapposizioni ,ma è altrettanto chiaro che possono "eventualmente" rispondere entrambe allo stesso dirigente che coordina le due attività che devono rimanere sicuramente autonome. C'è tuttavia da rimarcare una definizione della Mifid riguardante la funzione stessa alquanto anacronistica in merito al fatto che si demanda di verificare tramite il settore compliance la coerenza del sistema premiante (in particolare retribuzione e incentivazione del personale)con gli obiettivi di rispetto delle norme e del codicei eticoi . Tutto questo appare lodevole dal punto di vista teorico,ma difficile da praticare.

Mifid - il punto della situazione a 5 mesi dall'inizio

E' arrivato il momento di fare un primo ragguaglio su quello che ci si può aspettare dal punto di vista dei cambiamenti(certezze) in ambito Mifid e quello su dove si "combatterà" ancora prima di giungere a una chiarezza interpretativa (incertezze).
Certezze
Ho avuto il privilegio di partecipare recentemente al convegno Assiom (www.assiom.it) riguardante la Mifid. Sono emerse delle certezze ,o presunte tali, che fino a ora mi erano sfuggite. Vado a elencarle:
-il progetto di mtf azionario Turquoise(vedi mio precedente articolo) si basa su una certezza e cioè il presupposto principale che fino a ora parte delle transazioni azionarie europee (50%)avvengono con modalità otc(dark liquidity scambiata telefonicamente con gli stessi brokers che faranno parte di turquoise) e non passano per le borse per motivi particolari(fees di negoziazione,regolamenti,possibilità di pricing non ideali,importi segmentati e telematici derivanti da trading algoritmico). In tutto questo Turquoise è convinto di "veicolare" questi nuovi flussi di liquidità e di attori particolari(hedge funds) allettati da una diminuzione complessiva dei costi di transazione (total considaration).
-smart order routing. Probabilmente è su questi sistemi di smistamento ordini (best execution e consolidamento dati pre e post trade)che si giocherà la partita tecnologica. Appare molto chiaro che gli intermediari negoziatori NON potranno farne a meno ai fini di garantire al cliente una execution policy adeguata.
Incertezze
A parte l'incertezza di fondo cioè di essere in grado di ricavare nuovo business dalla nuova normativa (e questo interrogativo è alla fine l'argomento principale!!!), la situazione dei mercati obbligazionari post Mifid è sicuramente la più incerta. La discussione è molto accesa, principalmente in Italia, sulla possibilità di introdurre il concetto di trasparenza anche sui bonds(ricordo che è facoltà di ogni singolo stato membro di apportare modifiche a tal proposito) .Vi sono due correnti: la "fazione" istituzionale (Borsa italiana-Mot/Mts)che reclama la priorità dei mercati regolamentati dove a fronte di un regime alto di trasparenza, la liquidità è garantita da un "sistema" ben collaudato;la "fazione" composta dagli "old" market makers sui circuiti privati che insiste per una maggior opacità(almeno pre trade) importante al fine di poter esporre i propri prezzi(in quanto sono totalmente esposti ai rischi di mercato) senza essere costantemente obbligati ad accettare ogni tipo di proposta inviata(cioè la possibilità di essere in gergo "impallinati"); secondo una opinione diffusa questo aumento della trasparenza potrebbe indurre i market makers a fare "meno" liquidità cioè allargare gli spreads.
La questione rimane ancora molto aperta in quanto i decreti attuativi e regolamentari tardano a giungere e i mercati e gli operatori si avvicinano alla fatidica data con una incertezza in più sul proprio futuro.

Consulenza indipendente e Mifid

Secondo Mifid il servizio di consulenza è riservato non soltanto agli intermediari tradizionali (imprese di investimento), ma anche alle persone fisiche in possesso di requisiti di professionalità,onorabilità, indipendenza e patrimonialità stabilite da appositi regolamenti.Si apre in maniera ufficiale una "fetta" di mercato importantissima di consulenza indipendente detta "fee only" tipica dei mercati anglosassoni.Saranno autorizzati a svolgere servizi di consulenza agli investimenti le persone fisiche iscritte all'albo (in fase di creazione) e le persone giuridiche che avranno i requisiti necessari per ottenere l'autorizzazione amministrativa a svolgere questa attività.Ma come si svolgerà questa attività remunerata di consulente?Ecco un panorama di attività che si prospetteranno per questa nuova categoria di "professionisti" della finanza:

-consigli di investimento "una tantum" su investimenti specifici

-consigli di investimento globale su un portafoglio /gestione già esistente con consigli ,per esempio, di riallocazione titoli

-asset allocation o consiglio di costruzione iniziale di un portafoglio in base all'analisi del rischio del cliente.

Monte titoli e Mifid

La nuova normativa Mifid impone profondi cambiamenti strutturali riguardanti non solo la categoria degli intermediari finanziari e delle borse, ma anche tutto il mondo del "clearing" e del post trading.E' notizia di oggi che Monte Titoli,società di Borsa Italiana che si occupa di custodia e settlement per titoli azionari e obbligazionari domestici gestirà nuovi servizi tra Italia e estero. Tutto questo è avvenuto grazie alle modifiche dei regolamenti approvati da Consob e Banca d'Italia. In pratica questo permetterà l'accesso a soggetti non residenti al sistema di custodia e amministrazione italiano (e principalmente al trasferimento diretto di titoli tra clearing house straniere e MT) e viceversa. E' chiaro lo sforzo globale di Borsa Italiana di aumentare la qualità del servizio e consolidare le proprie prestazioni in vista della liberalizzazione degli scambi; estremamente importante è evidenziare come il mercato si stia orientando verso una semplificazione e riduzione dei costi di clearing, elemento primario e basilare del concetto di best execution.

Mifid- Mercato alternativo di capitali-MAC

Come già preannunciato nella prima newsletter, il Mercato Alternativo di Capitale si propone come primo MTF italiano nascente (in realtà esiste in Italia il TLX che diventerà un MTF) in un segmento particolare degli investimenti e cioè una via di mezzo tra private equity e borsa ufficiale (per chi necessita di informazioni più dettagliate fate la vostra richiesta tramite email per avere il n.1 della newsletter). In realtà l'avvio è stato posticipato a settembre per dare tempo agli advisory e alle aziende che si collocheranno di redigere adeguata documentazione. Intanto sono stati formalizzati alcuni dettagli operativi:

- L'iscrizione al ruolo di advisory (studi commercialisti,legali,boutique finanziarie,operatori di private equity) prevede una quota di 10.000 euro per il primo anno e di 5.000 euro per gli anni successivi.

-E' stato formalizzato l'aumento di capitale di Pro Mac(società di promozione e gestione del mercato) a 5milioni di euro con 17 soci bancari e Borsa italiana - InfoCamere con il 5,2% e una parte residuale sotto l'1% a vari azionisti (Abi,Aidaf,Assonime,Assosim,Confindustria).

-Non esisterà l'OPA obbligatoria e sono previste due classi di società con diverse tipologie di informazioni al pubblico.Rimane comunque l'obbligo del bilancio certificato mentre NON vi è particolare imposizione di parametri minimi di capitale(anche se per legge devono essere spa),dimensione e flottante e NON vi è l'obbligo di depositare presso Consob il prospetto informativo.

Mifid, hedge funds e mercati (parte seconda)

Curiosamente e casualmente,mi trovo a commentare un argomento come hedge funds e Mifid a distanza di breve tempo(vedi mio recente articolo). Altrettanto singolare che lo debba fare in concomitanza con un brillantissimo articolo di un noto giornalista del Sole 24 Ore in prima pagina odierna. Sinteticamente l'articolo del maggior quotidiano economico, parla del convegno di ieri a Milano nel quale erano presenti i gestori di molti fondi hedge e le prospettive dei mercati ; la prima annotazione è di carattere giornalistico e dimostra l'iniziale ritrosia delle persone presenti a colloquiare con un giornalista(tipica dei gestori di hedge) che tuttavia,come si nota dall'articolo, "sfuma" sul finire con qualche previsione su titoli e mercati. Arrivo al punto: anche il sottoscritto era presente al forum in oggetto, in forma NON giornalistica ,ma di addetto ai lavori. Con tutto questo NON mi sbilancerò nell'informare circa notizie raccolte ,anche perchè sono fermamente convinto che un gestore "vero"(ed esperto) dice apertamente quello che vuole dire e suggerisce dei titoli quando oramai li ha già venduti! Il punto della situazione è che tra i molti discorsi affrontati, quello che mi ha incuriosito maggiormente è stato riguardo la possibilità di una regolamentazione europea sugli hedge . Ovviamente c'è un movimento di fondo che è contrario, ma per una ragione diversa da quella dei sostenitori di forme di controllo: in realtà i grossi gestori sono tranquilli dal punto di vista legale e formale,anche perchè le loro società sono talmente imponenti da essere paragonate alle più grosse banche. Quello che "disturba" i grandi uomini degli hedge è, a parere mio anche compresibilmente, la questione di NON "ingabbiare" la fantasia operativa in schemi simili di trasparenza sulle scelte operative così come avviene nei fondi comuni di investimento. In parole povere torniamo alla "ritrosia" iniziale riscontrata dal Sole 24 Ore da parte dei gestori di "svelare" le loro strategie e penso che la loro forza sia proprio insita nella struttura del loro "club" esclusivo di conoscenze e da quell'alone di mistero che descrive il loro operato.

PS. Da un certo punto di vista e' capibile l'ostilità di alcune nazioni (vedi Germania) verso il fenomeno hedge funds(in particolare quelli USA o "caymani").Infatti è nota a tutti la battaglia tra il fondo hedge Atticus proprietario dell'11,7% di Deutsche Borse e i vertici della borsa stessa circa l'acquisizione del listino americano Ise.

Informativa societaria e Mifid

In vista della Mifid ,l'Italia si sta' adeguando liberalizzando le regole riguardanti l'informativa societaria. Fino a oggi i comunicati stampa degli emittenti quotati arrivano ai giornali dall'unico "canale" NIS (sistema centralizzato di Borsa Italiana).Con l'avvento della Mifid le cose devono necessariamente cambiare; il principio base di trasparenza sancisce "l'impossibilità di prevedere sistemi centralizzati di diffusione delle informazioni il cui utilizzo sia imposto dalle società di gestione dei mercati nell'ambito del contratto di ammsiione a negoziazione ".La direttiva "liberalizza" il mercato degli information service provider alla stessa stregua di nazioni come Gran Bretagna e Francia.Le stesse società quotate potranno decidere di informare i giornali direttamente o tramite canali alternativi. E' una delle tante "rivoluzioni" attese ,ma potrebbe esserci un risvolto "conservativo". Infatti potrebbe esserci un paradosso nel campo della storicizzazione e archiviazione(NON nell'informazione on line)delle notizie stesse (DATABASE di comunicati e bilanci delle società stesse)in quanto ,come già avviene negli Usa con la Sec, ci sarebbe la volontà di accentrare il tutto presso il regulator nazionale e cioe' la Consob.